資本結構:金融領域術語-中文百科頻道

名詞解釋

1、資本結構是指所有者權益和債權人權益的比例關系.（3）利潤分配企業應處理好積累（用于再投資）和分紅（用于投資者收益）的矛盾。

2、所謂資本結構,狹義地說,是指企業長期負債和權益資本的比例關系.廣義上則指企業各種要素的組合結構.資本結構是企業融資的結果,它決定了企業的産權歸屬,也規定了不同投資主體的權益以及所承受的風險。

3、就一般意義而言,資本結構是指股權資本與債權資本的比例關系,它反映的是市場經濟條件下企業的金融關系,即以資本和信用為紐帶,通過投資與借貸構成的股東、債券人和經營者之間相互制約的利益關系。

4、資本結構是指公司短期及長期負債與股東權益的比例.從某種意義上說,資本結構也就是财産所有權的結構安排.而财産所有權往往最終與收益權對應,所以資本結構又牽系着産權安排,或者說資本結構決定了産權安排結構。

5、資本結構是指公司的負債與權益的比例關系通常用負債的比例或負債對總資産的比例關系表示.西方财務學家對資本結構進行了許多理論與經驗研究但直到現在仍然存在許多分歧。

6、資本結構在這裡就是指企業的負債情況.資本結構合理與否直接影響企業的财務狀況負債率不應超過50％長期負債與短期負債比例應适當。

7、資本結構是指企業籌集長期資金的各種來源、組合及其相互之間的構成及比例關系.研究資本結構理論的主要目的是分析資本結構與企業融資成本公司價值以及企業治理結構的相互關系。

8、資本結構是指企業全部資金來源中權益資本與債務資本之間的比例關系.國有企業的資本結構是否合理,将影響到企業資本控制的完善,決定着國有企業的前途,連接着我國經濟體制改革的成敗。

9、關于融資結構(也稱為資本結構)問題的研究,始于MM定理,其核心思想是:在一定的假設條件下,企業價值與其所采用的融資方式即資本結構無關.然而由于MM定理的假設條件與現實相差太遠,使得其結論無法解釋現實中企業資本結構的選擇行為。

結構種類

資本結構

資本結構可以從不同角度來認識，于是形成各種資本結構種類，主要有資本的屬性結構和資本的期限結構兩種。

1、資本的屬性結構：資本的屬性結構是指企業不同屬性資本的價值構成及其比例關系。

2、資本的期限結構。資本的期限結構是指不同期限資本的價值構成及其比例關系。

要素

由于資本結構的構成内容及其性質不同而對企業生産經營産生不同的影響。這種影響主要通過下述三個方面體現，進而成為衡量企業資本結構是否優化的要素。

1.成本要素

這裡所說成本要素是指企業籌集資金的融資費用和使用費用，即資金成本。資金成本的高低是确定資本結構是否優化的基本依據，一個優化的資本結構首先是成本最低的結構，要說明這一點，必須先了解各種資金成本的特性。

企業内部生成資金通常是無償使用的，它不須實際對外支付資金成本，但如果從社會平均利潤的角度看，資本公積、盈餘公積和未分配利潤這類企業積累資本也應于使用後取得相應報酬，也就是資金成本，這種資金成本實際上是一種機會成本，是假定這部分資金用于再投資所應得到的平均利潤。另一部分内部生成資金如各種應付(應交)款項，因不是企業的專項融資，而僅僅是這些資金的暫不支付而用于企業周轉并不需要支付資金成本，因而這部分融資是企業真正地無成本型融資。在大量資本結構下，增加無成本型融資比例必然降低企業平均資金成本。企業從外部融通的資金，都必須支付資金成本。一般來說，債務性融資的成本低于主權性融資成本，這種差别的原因主要在于風險特點以及稅收政策的不同。具體表現在如下三個方面：

(1)主權性融資的收益是不确定的，不像支付利息那樣按期償付，而是根據企業的經營狀況視盈利水平而定。而企業的經營受多種因素的影響使其盈利水平具有不确定性，從而導緻主權性融資收益具有更大風險。

(2)主權性融資是企業永久性的資金來源，這對投資者來說，其回收期是不确定的，當企業效益好時回收期短;反之，則回收期長。而且，當企業經營趨于惡化，甚至破産時投資者因其受償順序排在債權之後，不僅要承擔虧損的風險，還可能承擔破産的風險。而債權人隻有在企業破産清償不能還本付息時才承擔第二破産人的風險。可見，主權性融資對投資者具有更大的風險。

(3)主權性融資的資金成本也即投資者的收益是在稅後支付，而負債融資的利息在稅前支付，從而使企業獲得一定的财務杠杆利益。

這種稅收政策的差别使得企業實際支付的負債資金成本低于主權性資金成本。負債融資内部也因償還期限的不同使資金成本表現出差異。一般來說，流動負債成本低于長期負債成本，其原因可以歸納為以下四點：

(1)長期負債的使用相對于流動負債能形成較多的周轉次數，每一次周轉完成後再參與下一次周轉，那麼，長期負債使用後的實際盈利水平要高于流動負債使用後的實際盈利水平，這種差别為長期債權人要求更高的回報提供了可能。

(2)長期負債的償還期限長，考慮複利的影響，長期負債的資金成本高于流動負債的資金成本，才能使兩者的終值實際上等值。

(3)長期負債面臨更大的通貨膨脹影響，按照公式：名義利率=實際利率+預期物價變動，長期負債的名義利率也必然要高于流動負債的名義利率。

(4)長期負債由于使用期限更長而受企業經營不穩定性的影響就更大，從而使長期負債面臨更大的信用違約風險。從财務管理的目标(企業價值最大化)出發，隻有在風險不變的情況下，提高低成本的負債所占比例才能降低平均資金成本，從而使自有資本收益率上升。而隻有風險不變條件下的自有資本收益率上升，才會直接導緻企業價值的提高。如果負債比率雖使全部資本利潤率上升，但風險同時加大，那麼，增加的利潤率如果尚不足以補償風險加大所需增加的成本時，企業自有資本收益率将下跌。總之，最優的資本結構是一個使企業價值最大的資本比例，而達到這個比例的條件就是加權資金成本的最低點。

2.風險要素

在論述資金成本對企業資本結構的決定作用時，已涉及風險對資本結構的影響。成本的大小通常取決于風險的程度，兩者是此消彼長的關系。一般來說，主權性融資風險低于負債融資風險，這主要由以下兩方面決定：

(1)債務融資方式下，資金不能如期償還的風險由企業自身承擔，企業必須将到期債務如數償還才能持續經營下去。否則，企業就要面臨喪失信譽、負擔賠償甚至變賣資産的風險;而主權性融資一旦投入，就成為企業永久性資金，沒有上述負債融資的償還要求。

(2)對于債務性融資企業還面臨不能付息的風險。企業支付債權人利息按約定利率定期支付不随企業經營優劣而改變，當企業經營虧損時，就面臨着付息的風險。而對主權性融資的投資者的報酬根據企業盈利水平支付，當企業虧損時，企業沒有必須分配利潤的壓力。負債融資中長短期負債的風險性也因其償還期限不同而有所區别。一般來說，長期負債風險要低于流動負債風險，這主要決定于以下兩方面：

①企業使用長期負債籌資，在既定的負債期内利息費用是确定的。但如果以短期負債風險的連接來取得長期資金的使用權，則可能因利率的調整而造成利息費用的不确定性。

②企業利用長期負債籌資，雖有風險，但相對要小。

因為企業可利用較長的經營期為償還債務提供資金來源;而以短期負債來籌措長期資金，可能會因頻繁的債務周轉而形成一時無法償還的壓力，以緻陷入财務困境，甚至破産倒閉。綜上所述，企業的資本結構不同，所承受的風險壓力也不相同。企業建立資本結構所追求的目标應是在取得既定的資金成本下，盡可能獲得風險最小的資本結構。

3.彈性要素

所謂彈性，是指企業資本結構内部各項目的可調整、可轉換性。一般來說，企業資本結構一旦形成就具有相對的穩定性，但過強的穩定結構難以适應瞬息萬變的市場環境。因此，建立合理的資本結構，不應考慮彈性要素。資本結構各項目按彈性大小可分三類。通過金融市場形成的融資，如債券、股票，當存在健全的二級市場時，企業可以迅速清欠，償還後轉換，這類融資具有較高的彈性。還有的借款通常是規定了最終的償還期，在此之前企業可以根據資金的欠缺随時償還，這類融資可立即清欠、償還但不能轉換，這類融資不具有彈性。

企業總是期望在既定的資金成本和風險下，盡可能地獲得彈性最大的資本結構。上述三種要素對資本結構的影響在作用方面上并不一緻。通常風險小、彈性大的資本結構，資金成本高;反之亦然。企業無法使每一種融資都兼顧三者最優的特點。因此企業隻能通過合理的方式，亦使各種融資得以優化組合，使資本結構在整體上實現三種要素的合理化。

價值意義

資本結構

資本的賬面價值結構是指企業資本按曆史賬面價值基礎計量反映的資本結構。

資本的市場價值結構是指企業資本按現實市場價值基礎計量反映的資本結構。

資本的目标價值結構是指企業資本按未來目标價值計量反映的資本結構。

MM理論

資本結構的MM理論：

1.經營風險可以用息前稅前利潤的方差來衡量，具有相同經營風險的公司稱為風險同類(homogeneous risk class)。

2.投資者等市場參與者對公司未來的收益與風險的預期是相同的(homogeneous expectations)。

3.完美資本市場(perfect capITal markets)，即在股票與債券進行交易的市場中沒有交易成本，且個人與機構投資者的借款利率與公司相同。

4.借債無風險。即公司或個人投資者的所有債務利率均為無風險利率，與債務數量無關。

5.全部現金流是永續的。即公司息前稅前利潤具有永續的零增長特征，以及債券也是永續的。

基本特征

1、企業資本成本的高低水平與企業資産報酬率的對比關系。

2、企業資金來源的期限構成與企業資産結構的适應性。

3、企業的财務杠杆狀況與企業财務風險、企業的财務杠杆狀況與企業未來的融資要求以及企業未來發展的适應性。

4、企業所有者權益内部構成狀況與企業未來發展的适應性。

判斷标準

其判斷的标準有：

資本結構

1、有利于最大限度地增加所有者财富，能使企業價值最大化。

2、企業加權平均資金成本最低。

3、資産保持适當的流動，并使資本結構富有彈性。其中加權平均資金成本最低是其主要标準。能滿足以下條件之一的企業，有可能按目标資本結構對企業現有資本結構進行調整：

(1)現有資本結構彈性較好時；

(2)有增加投資或減少投資時；

(3)企業盈利較多時；

4、債務重新調整時。資本結構調整的方法有：

(1)存量調整。即在不改變現有資産規模的基礎上，根據目标資本結構要求，對現有資本結構進行必要的調整。

(2)增量調整。即通過追加籌資量，從增加總資産的方式來調整資本結構。

(3)減量調整。即通過減少資産總額的方式來調整資本結構。

影響因素

财務結構是指企業全部資産是如何籌資取得的，也就是企業全部資産的對應項目，系指資産負債表右邊的全部項目是如何構成的，及它們之間的比例關系等等。資金結構與企業财務結構密切相關，它是指企業長久性籌資的各有關項目，主要有普通股權益、優先股股本、長期借款和長期債券等籌資項目，但不包括短期籌資項目，即資産負債表貸方除去短期負債以外的全部項目構成及比例關系。可見，資金結構是公司财務結構的重要組成部分。關于資本結構研究主要集中在兩個方面：一是以MM理論為基礎的資本結構主流理論，主要研究資本結構和企業價值的關系；二是以MM理論為基礎的資本結構決定因素學派，主要研究資本結構的影響因素。

着重從第二個方面進行實證研究。資本結構理論在西方已經發展的比較成熟，但在我國發展還比較晚，在對西方理論引進的過程中對本國情況存在不适應性，并且國内學者的研究結果還存在差異，所以在理論上就尚有進一步研究的必要性和可能性；我國的證券市場随着加入WTO以後會逐步規範化，選擇資本結構是上市公司籌資活動的一項重要内容，同時對資本結構的研究也具有了重要的現實意義。

（一）國外的研究

70年代初，巴克特、卡格、塔布和小塔加特率先提出遊離于資本結構主流理論之外的一個理論分支——資本結構決定因素理論,之後馬什為該學派的延續做出了重要的貢獻。根據資本結構決定因素理論,影響企業資本結構的因素大緻包括以下四個:

1、企業規模：巴克特和卡格共使用了1950-1965年期間129家工業企業230次的證券行業數據來檢驗企業對融資工具的選擇。他們發現:規模越大的企業越傾向于通過發行債券(或通過以包括優先股、可轉換證券和債券在内的多次發行)來融資;而負債比率越高的企業越不可能(相對于普通股和可轉換證券而言)發行債券。

2、企業權益的市場價值。小塔加特利用聯邦儲備委員會的《資金流動》、國内稅務局的《收入統計》和證券交易與管理委員會的《統計公告》等給出的數據,通過廣義最小二乘法得出結論:企業長期負債與權益的市場價值是決定企業證券發行的重要因素。換言之,企業的市場價值目标對其長期負債有重要影響。.企業盈利能力。泰特曼和威塞爾斯從美國勞工部勞工統計局收集了1974-1982年期間469家企業的數據進行統計檢驗,結論是:“因經營利潤的增加而提高的股票市場價值不可能完全被企業增加的借貸所抵消。”

3、行業因素。舒爾茨和阿羅森通過對1928-1961年期間四個行業(鐵路、公用電力與燃氣、礦業和工業)的32家企業的資本結構分析發現,同行業企業具有相似的資本結構,不同行業的資本結構則存在差别。國外不少學者還進一步對影響企業資本結構的各因素作綜合考察。例如,塔布利用1960-1969年期間89家公司的172次證券發行數據分析了企業的預期收益與利息差異、未來盈利的不确定性、規模、稅率、具有償債能力的時間長度和負債-權益比共6個變量對企業資本結構的影響。

80年代，國外影響較大的當屬Titman和Wes-sels1988年的成果。他們認為,可能影響資本結構的企業特征方面的因素主要有:1)獲利能力(Profitability,負相關);2)規模(Size,負相關);3)資産擔保價值(CollateralValueofAssets,正相關);4)成長性(Growth,正相關);5)非負債稅盾(Non-DebtTaxShields,負相關)該假說認為,折舊與負債融資所産生的節稅利益是可以互相替代的。因此,如果折舊等非負債稅盾在其預期的現金流量中所占比例較高,企業就會無須過多考慮負債節稅利益,進而導緻負債減少。6)變異性(Volatility,負相關)。該假說認為,企業的最佳負債水平是盈利變異性的一個遞減函數。即盈利變異性越大,負債水平應該越低。

（二）國内研究

資本結構

1.港台研究結果林正寶教授(1996)在研究内部股權對代理成本的影響時認為,負債比率與企業息前稅前盈餘增長率、企業實際稅率、企業實際折舊率顯著負相關,與EBIT變異系數顯著正相關,與利息保障倍數的正相關關系和與企業規模的負相關關系并不顯著。黃慶堂、黃蘭英(1997)研究認為資本結構的影響因素主要包括四個方面:(1)産品/投入市場(即行業因素);(2);(3)主管信念;(4)公司特征。對(2)、(3)兩個因素,由于難以獲得有效的數據資料,目前的研究主要是就它們與資本結構的相互關系進行定性描述及模型分析。對(1)、(4)兩個因素,尤其是公司特征因素,由于較易獲得有效的數據資料,故可以就它們與資本結構的相互關系做出定量的統計分析及實證研究。

2.大陸研究結果

國内方面，陸正飛教授(1996)認為:負債率與企業規模負相關、與收益率負相關,而且與企業所有制結構及組織形式存在一定關系。劉力(1997)在對我國部分上市企業多元化經營狀況進行研究時也對資本結構的影響進行了實證研究,結果發現,除紡織行業企業的負債率與多元化經營間顯示出一定的正相關關系外,其他行業企業的負債率與多元化經營間的相關關系極弱,或基本上不存在相關關系。陸正飛、辛宇(1998)對滬市1996年A股機械業及運輸業的35家企業的資本結構可能影響因素進行分析後認為,企業獲利能力與資本結構顯著負相關,但企業規模、企業資産擔保價值、成長性對企業資本結構影響并不顯著。

沈根祥、朱平芳(1999)以1995年180家上市企業為樣本,采用主成分分析方法和多元回歸方法進行分析,得出結論如下:企業負債率與企業規模、企業獲利能力、企業資産抵押價值呈正相關,與企業成長性、企業非負債類免稅負相關。從國外早期的研究來看，對資本結構隻是提出了幾個影響因素，但對這些因素與資本結構的關系并沒有明确地得出結論，其結果模糊不清。而八十年代以後的研究在早期研究的基礎上，又新增了一些影響因素如：資産擔保價值、成長性、非負債稅盾、變異性等，而且對這些因素與資本結構的關系給出了明确的結論。

中國學者主要是将國外在這方面的研究成果引入我國，對我國公司資本結構進行研究，雖然他們也提出了一些新的指标，但是由于我國資本市場與國外存在着較大的差異，因此我國學者的研究結果與國外的研究結果有較大的差别，特别體現在規模、資産擔保價值、成長性這三個因素。而且我國學者的研究結果也存在一些差異，如：陸正飛教授(1996)認為負債率與企業規模負相關；陸正飛、辛宇(1998)認為企業規模對企業資本結構影響并不顯著；沈根祥、朱平芳(1999)認為企業負債率與企業規模正相關。這些差異的存在可能是由于他們選取樣本的行業不同。

資本結構

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